Rządowy projekt ustawy o obligacjach

długoterminowych nieskarbowych papierów dłużnych, a dla potencjalnych emitentów –
stanowi zachętę do wyboru alternatywnych źródeł finansowania lub emisji
nieskarbowych papierów dłużnych pod rządami obcych jurysdykcji.
Dodatkowo w okresie od wejścia w życie noweli z 2000 r. na rozwiniętych rynkach
finansowych pojawiły się nowe zjawiska w segmencie dłużnych papierów
wartościowych. Najbardziej istotnym nowym zjawiskiem na rynku międzynarodowym
jest upowszechnienie klauzul zbiorowego działania. Określa się w ten sposób szereg
specyficznych postanowień warunków emisji obligacji, których celem jest wsparcie
komunikacji między dłużnikiem i wierzycielami oraz umożliwienie skutecznej zmiany
łączącego ich stosunku zobowiązaniowego.
2. Potrzeba i cel wydania projektowanej ustawy
Zakładanym długofalowym celem interwencji ustawodawczej jest wsparcie rozwoju
rynku długoterminowych nieskarbowych papierów dłużnych. Intencją projektodawcy
jest stworzenie warunków do tego, aby emisja obligacji komercyjnych mogła pełnić
rolę dodatkowego, w stosunku do kredytów bankowych, źródła pozyskania kapitału.
Jako że jedną z istotnych barier rozwoju rynku długoterminowych nieskarbowych
papierów dłużnych stanowi, między innymi, aktualne brzmienie niektórych przepisów
ustawy o obligacjach, jednym z zamierzeń jest jednoznaczne rozstrzygnięcie
wątpliwości narosłych wokół wybranych przepisów, a w konsekwencji poprawienie
czytelności ustawy w pewnych obszarach. Dodatkowo po upływie ponad dekady od
wejścia w życie noweli liberalizującej ustawę o obligacjach, jak się wydaje, nadszedł
czas na kolejny krok w procesie dostosowania regulacji krajowych do regulacji
obowiązujących na rozwiniętych rynkach finansowych – rozszerzenie zakresu
dostępnych emitentom instytucji i instrumentów.
W opinii projektodawcy osiągnięcie wskazanych powyżej zamierzeń nie jest możliwe
przez podjęcie alternatywnych w stosunku do uchwalenia ustawy środków.
3. Różnica między obowiązującym a proponowanym stanem prawnym
Podstawowym aktem prawnym, który reguluje zasady emisji, zbywania,
nabywania i wykupu obligacji nieskarbowych, jest ustawa o obligacjach. Natomiast
zorganizowany obrót obligacjami jest regulowany przez ustawę z dnia 29 lipca 2005 r.
o obrocie instrumentami finansowymi (Dz. U. z 2014 r. poz. 94, z późn. zm.), zwaną
2
dalej „ustawą o obrocie instrumentami finansowymi”, oraz ustawę z dnia 29 lipca
2005 r. o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do
zorganizowanego systemu obrotu oraz o spółkach publicznych (Dz. U. z 2013 r.
poz. 1382), zwaną dalej „ustawą o ofercie publicznej”. Do problematyki obligacji jako
papierów wartościowych odnoszą się również art. 9216–92116 ustawy z dnia 23 kwietnia
1964 r. – Kodeks cywilny (Dz. U. z 2014 r. poz. 121, z późn. zm.), zwanej dalej
„Kodeksem cywilnym”, oraz art. 483–491 ustawy z dnia 28 lutego 2003 r. – Prawo
upadłościowe i naprawcze (Dz. U. z 2012 r. poz. 1112, z późn. zm.), zwanej dalej
„Prawem upadłościowym i naprawczym”.
Ustawa o obligacjach, mimo kompleksowej nowelizacji w 2000 r., nie uwzględnia
potrzeb rynku kapitałowego, dlatego też konieczne było opracowanie projektu nowej
ustawy o obligacjach, która w odniesieniu do obowiązujących regulacji wprowadzi
zmiany polegające na:
1)
umożliwieniu dokonywania skutecznych zmian w stosunku zobowiązaniowym
wynikającym z obligacji – zostaną stworzone podstawy do ustanawiania
i działania zgromadzenia obligatariuszy;
2)
rozszerzeniu zakresu instrumentów, które będą dostępne dla emitenta – zostaną
wprowadzone obligacje podporządkowane oraz obligacje wieczyste;
3)
rozstrzygnięciu wątpliwości towarzyszących obowiązującym regulacjom.
Poza wskazanymi zmianami o charakterze zasadniczym, w projektowanej ustawie
znalazły się postanowienia, które w ustawie o obligacjach nie występowały, ale okazały
się niezbędne do wprowadzenia nowych regulacji. Przykładem jest regulacja dotycząca
warunków emisji.
Dodatkowo należy wskazać, że projektowana ustawa o obligacjach zawiera szereg
zmian o charakterze porządkującym i dostosowującym. W celu zwiększenia czytelności
ustawy został wprowadzony podział przepisów na rozdziały, w których pogrupowane
zostały regulacje dotyczące określonych instytucji. Natomiast dla zapewnienia
spójności wprowadzono zmiany polegające na ujednoliceniu zastosowanych określeń.
3
4. Omówienie projektowanych zmian
Art. 1
W przepisie tym został określony zakres spraw regulowanych projektowaną ustawą.
Zaproponowane brzmienie art. 1 uwzględnia regulacje dotyczące zgromadzenia
obligatariuszy (art. 46–73 projektu), których nie ma w obowiązującej ustawie
o obligacjach.
Art. 2
Przepis ten określa zakres podmiotowy projektowanej ustawy. W celu rozstrzygnięcia
wątpliwości towarzyszących obowiązującemu art. 2 ustawy o obligacjach wśród
podmiotów, do których będą miały zastosowanie projektowane regulacje, wymieniono
explicite podmioty zagraniczne, tj. osoby prawne prowadzące działalność gospodarczą,
mające siedzibę poza terytorium Rzeczypospolitej Polskiej oraz spółki celowe, tj. osoby
prawne utworzone wyłącznie w celu przeprowadzenia emisji obligacji.
W szczególności,
jeżeli chodzi o spółki celowe, wątpliwości dotyczyły
zakwalifikowania ich działalności jako gospodarczej, a przede wszystkim uznania tej
działalności za zorganizowaną i ciągłą. Są to bowiem określenia definiujące działalność
gospodarczą na gruncie ustawy z dnia 2 lipca 2004 r. o swobodzie działalności
gospodarczej (Dz. U. z 2013 r. poz. 672, z późn. zm.). Należy podkreślić, iż na gruncie
obowiązującej ustawy zdolność emisyjna przysługuje nie tylko spółkom komandytowo-
-akcyjnym z siedzibą na terytorium Rzeczypospolitej Polskiej, ale również podmiotom
o analogicznym statusie, z siedzibą na terytorium innych państw członkowskich Unii
Europejskiej.
Jednocześnie przepis art. 2 pkt 5, w którym jako podmioty uprawnione do emisji
obligacji wymienia się jednostki samorządu terytorialnego oraz ich związki,
uzupełniony został o jednostki władz regionalnych lub lokalnych innych państw
członkowskich. Działalność tych podmiotów w zakresie, który kwalifikuje się jako
działalność gospodarcza, wydaje się być objęta traktatowymi swobodami, a u podstaw
tego stwierdzenia leży rozróżnienie sytuacji, w których jednostka władz lokalnych lub
regionalnych działa w sferze imperium albo dominium.

4
Art. 3
Na podstawie tego przepisu zostało utrzymane wyłączenie obligacji emitowanych przez
Skarb Państwa i Narodowy Bank Polski spod regulacji dotyczących obligacji
komercyjnych. Art. 3 projektowanej ustawy powtarza brzmienie obowiązującego art. 3
ustawy o obligacjach.
Art. 4
W art. 4 ust. 1 projektu została sformułowana legalna definicja obligacji. Na mocy tego
przepisu obligacja została zaliczona do kategorii papierów wartościowych
wierzycielskich. Jej emisja skutkuje bowiem powstaniem długu po stronie emitenta,
który zobowiązuje się wobec obligatariusza do spełnienia określonego świadczenia.
Zgodnie z art. 4 ust. 2 projektu cechą obligacji jako papieru wartościowego jest także
emisja w serii. Projektowana ustawa określa seryjność nie w odniesieniu do wszystkich
papierów wartościowych, ale tylko do obligacji. Zmiana ta podyktowana jest zakresem
przedmiotowym projektu, który dotyczy tylko obligacji. Tym samym nie jest zasadne
wkraczanie w problematykę papierów wartościowych innych niż obligacje.
Art. 5 i art. 6
Współcześnie obligacje emitowane są przede wszystkim w postaci zdematerializowanej
i występują wyłącznie w postaci zapisów elektronicznych. Konsekwencją
dematerializacji jest brak dokumentów wyrażonych w postaci materialnej, których treść
determinowałaby istnienie określonego prawa. Identyfikatorem każdego papieru
pozostaje odpowiedni zapis, a przeniesienie praw ze zdematerializowanych obligacji
odbywa się bez konieczności wydania dokumentu. Zgodnie z art. 5b ustawy
o obligacjach, w przypadku obligacji niemających postaci dokumentu prawa
i obowiązki emitenta i obligatariuszy określają warunki emisji. W projekcie ustawy
przyjęta została zasada, w myśl której sporządzenie i udostępnienie warunków emisji
będzie konieczne niezależnie od postaci, w jakiej będą emitowane obligacje. Oznacza
to, że również w przypadku emisji obligacji mających postać dokumentu emitent będzie
obowiązany przygotować i udostępnić warunki emisji. Postanowienia art. 5b ustawy
o obligacjach nie znalazły się więc w projektowanej ustawie. W zamian została
wprowadzona regulacja art. 5 ust. 1 projektu, która w ogólny sposób wskazuje, że
zasadnicze elementy stosunku zobowiązaniowego wynikającego z obligacji określają
5
warunki emisji. Natomiast w celu ujednolicenia postępowania związanego z procesem
emisyjnym obligacji w art. 5 ust. 2 projektu została określona forma, w jakiej warunki
emisji będą sporządzane. Wprowadzono zasadę, iż warunki emisji sporządza się
w języku polskim, co ma na celu ochronę interesów obligatariuszy nieprofesjonalnych.
Jednocześnie w drodze odstępstwa od tej reguły, w interesie inwestorów
funkcjonujących w obrocie profesjonalnym wprowadzona została odmienna regulacja,
a mianowicie umożliwiono sporządzenie warunków emisji w języku angielskim
w przypadku obligacji o wartości nominalnej stanowiącej równowartość co najmniej
100.000 euro. Regulacja ta bazuje na założeniu, iż obligacje o dużej jednostkowej
wartości nominalnej znajdują się poza obszarem zainteresowania inwestorów
nieprofesjonalnych; wybór języka angielskiego wynika natomiast z powszechnego
uznawania tego języka za język zwyczajowo stosowany w sferze finansów
międzynarodowych. Należy przy tym zauważyć, iż regulacje art. 5 ust. 2 projektu
korespondują z postanowieniami art. 20 ust. 6 dyrektywy Parlamentu Europejskiego
i Rady nr 2004/109/WE z dnia 15 grudnia 2004 r. w sprawie harmonizacji wymogów
dotyczących przejrzystości informacji o emitentach, których papiery wartościowe
dopuszczane są do obrotu na rynku regulowanym oraz zmieniająca dyrektywę
2001/34/WE (Dz. Urz. UE L 390 z 31.12.2004, str. 38), zwanej dalej „dyrektywą
w sprawie
harmonizacji wymogów dotyczących przejrzystości informacji
o emitentach”.
Doprecyzowanie art. 5 projektu stanowi art. 6 projektu, który szczegółowo określa,
jakie elementy należy zmieścić w warunkach emisji. Art. 6 ust. 1 projektu wymienia te
informacje, które niezależnie od rodzaju emitowanych obligacji czy decyzji emitenta
dotyczącej ustanowienia zgromadzenia obligatariuszy, określenia celu, ustanowienia
zabezpieczenia czy rodzaju świadczenia, emitent obowiązany jest zawrzeć w warunkach
emisji. Art. 6 ust. 2 i 3 projektu zawiera natomiast regulację, która nakłada na emitenta
obowiązek wskazania w warunkach emisji dodatkowych informacji. I tak na przykład,
jeżeli emitent określi cel emisji, zgodnie z art. 6 ust. 2 pkt 4 projektu będzie ten cel
musiał wskazać w warunkach emisji niezależnie od informacji wymienionych w art. 6
ust. 1 projektu. Art. 6 ust. 2 projektu określa informacje, które wynikają z regulacji
rozproszonych w różnych artykułach ustawy o obligacjach. Dodatkowo należy wskazać,
że art. 6 ust. 2 pkt 1 projektu stanowi regulację szczególną w stosunku do art. 6 ust. 1
pkt 6 projektu. Oprocentowanie jest bowiem rodzajem świadczenia emitenta
6